The first 100 days

Der 29. April markiert den einhundertsten Tag der neuen US-Administration unter Präsident Donald Trump. Diese Zeit war geprägt von einer unglaublichen Geschwindigkeit an präsidentiellen Verordnungen. Mit dieser mitzuhalten, hat die Beobachter an den Rand der intellektuellen Leistungsfähigkeit gebracht. Was ist bisher passiert und vor allem: gehen die strukturellen Veränderungen in diesem Tempo weiter?

Fallende Aktienkurse

Auf den Märkten fielen die Aktienkurse, die Renditen von Staatsanleihen (=Kursanstiege), der Ölpreis und der US-Dollar. Anstiege sind bei den Renditeaufschlägen für das Kreditrisiko, der Kurvensteilheit (Unterschied zwischen lang- und kurzlaufenden Renditen von Staatsanleihen) und dem Goldpreis festzustellen. Gleichzeitig haben die Kursschwankungen an den Märkten deutlich zugenommen. Eine gängige Interpretation wäre im aktuellen Umfeld, dass eine wirtschaftlichen Abschwächung eingepreist wird und die Unsicherheit deutlich zugenommen hat.

Fallende Stimmung

Auf der Ebene des Wirtschaftswachstums weisen die Indikatoren im Gesamtbild nur eine moderate Abschwächung des zugrundeliegenden Wachstums auf. Auch die Datenüberraschungen rutschten nur leicht von positiv in Richtung neutrales Niveau ab. Auffällig ist jedoch der Einbruch von zahlreichen Indikatoren zur Unternehmens- und Konsumentenstimmung. Das liefert einen Hinweis für einen möglichen Rückgang der Unternehmensinvestitionen und der Konsumausgaben.

Alternative Staatsführung

Bei zahlreichen Politikfeldern wählte Trump in seinen ersten 100 Tagen eine unorthodoxe, für viele verstörede Herangehensweise. Hier ein Auszug seiner Maßnahmen:

• Wissenschaft und Bildung (Stopp von Regierungsunterstützung für aus Trumps Sicht “woke” Universitäten)
• Bürokratie (undifferenzierter Stellenabbau von Regierungsmitarbeiter:innen durch die Abteilung für Regierungseffizienz – DOGE)
• Verteidigung (Unterstützung für die NATO in Zweifel gezogen, angestrebtes Ende der Unterstützung für die Ukraine)
• Auslandshilfe (Schließung von USAID)
• Staatsschulden (Steuersenkungen)
• Deindustrialisierung / Handelsbilanz (Zollanhebungen)

Demokratische, rechtsstaatliche und internationale Normen und Werte sind erodiert. Trump begann mit dem Argument der unfairen Behandlung der USA seitens der Handelspartner einen breit angelegten Handelskrieg. Auch die Unabhängigkeit der Zentralbank Federal Reserve wurde in Mitleidenschaft gezogen indem Trump wiederholt Zinssenkungen forderte und den Fed-Vorsitzenden Jerome Powell öffentlich kritisierte

All das hat die Einschätzung über die zukünftige Ausgestaltung der US-Politik erschwert, die Attraktivität von US-Assets vermindert und die seit 1945 bestehende Weltordnung zumindest ins Wanken gebracht. Unter ESG-Gesichtspunkten wurde das G (Staatsführung) in Mitleidenschaft gezogen. Sogar der Status von US-Staatsanleihen als der wichtigste sichere Hafen im globalen Finanzsektor wurde hinterfragt. Insgesamt ist die Unsicherheit beziehungsweise Unvorhersagbarkeit angestiegen. Die nächsten Punkte auf der Liste: Die Gründung eines Staatsfonds (die 90-tägige Frist für die Planerstellung läuft bald ab) und Deregulierung.

Handelskrieg

Eine lehrbuchmäßige Antwort für eine Reduktion des gesamtstaatlichen Handelsbilanzdefizits, das durch ein hohes Staatsdefizit und ein konsumgetriebenes Wachstum erzeugt wird, wäre: höhere Konsumsteuern. Denn diese würden den Konsum, die Importnachfrage und das Budgetdefizit reduzieren.

Die tatsächliche Maßnahme ist zwar auch eine Steueranhebung, die breit angelegten Zollanhebungen wurden jedoch eigenartig argumentiert – nämlich mit der Eliminierung von bilateralen Handelsbilanzdefiziten – und wirken hoch disruptiv. Auch die Formel für die Berechnung der reziproken Zölle lässt viele Fragen offen.

Vor allem die massive Zollanhebung auf chinesische Importe wirkt beinahe prohibitiv – verhindert also mehr oder weniger überhaupt den Handel. Die Schätzung für den effektiven Zollsatz liegt bei 23% (10% für alle Länder und 110% für China, ohne die reziproken Zölle). Das entspricht einer Steuererhöhung von über 700 Milliarden US-Dollar oder rund 2,4% des Bruttoinlandsproduktes. Natürlich wird es Substitutionseffekte geben, aber auch danach wäre der durchschnittliche Zollsatz vermutlich immer noch hoch. Insbesondere der vorhersehbare Einbruch des Handels mit China könnte die Lieferketten stören.

Erholung

Derzeit befinden sich die Märkte im Erholungsmodus. Das kann mit der Rücknahme von einigen scharfen Maßnahmen (Zölle) und milderen Aussagen Trumps zur Rolle der Zentralbank in Zusammenhang gebracht werden.

1. Als Reaktion auf die Ankündigung von massiven Zollanhebungen am von Trump genannten “Liberation Day” am 2. April haben die Märkte begonnen, eine schwere Rezession einzupreisen. Präsident Trump hat darauf mit dem Aussetzen der reziproken Zollanhebungen (jene Zölle, die mit der unfairen Behandlung begründet wurden) für 90 Tage reagiert.
2. Die mehrmalige Forderung nach Zinssenkungen seitens der Zentralbank und die Infragestellung der Autorität des Fed-Vorsitzenden Powell hat die Attraktivität von US-Staatsanleihen und des US-Dollar vermindert. Leitzinssenkung in einem Umfeld von einer zu hohen Inflation und einem hohen Budgetdefizit erhöhen die Risikoprämie sowohl für den US-Dollar als auch für Staatsanleihen. Präsident Trump hat darauf mit der Versicherung reagiert, Powell nicht absetzen zu wollen.
3. Den von den kräftigen Zollanhebungen ausgelösten Befürchtungen versucht die US-Administration mit beruhigenden Signalen zu begegnen, dass verhandelt wird.

Ob daraus tatsächlich ein Muster ableitbar ist, ein anhaltender Zollkrieg vermieden werden und die Zentralbank die Inflationsbekämpfung im Auge behalten kann, bleibt allerdings in Frage gestellt.

Wirtschaftliche Auswirkungen

Die Zollanhebungen wirken wie höhere Steuern und erzeugen in den USA stagflationäre Tendenzen. Die Preise werden ansteigen, wodurch die Kaufkraft reduziert wird. Die Folge ist eine Abschwächung des Wirtschaftswachstums. Ob in weiterer Folge tatsächlich eine Rezession ausgelöst wird, hängt unter anderem von der Entwicklung der Stimmung der Unternehmen und Konsument:innen sowie dem Ausmaß der Störung der Lieferketten ab.

Für den „Rest der Welt“ bedeuten die Zollanhebungen einen Nachfragerückgang (niedrigeres Wirtschaftswachstum), wodurch der Inflationsdruck reduziert werden könnte. Die massiven Zollanhebungen auf chinesische Importe dürften den fallenden Inflationstrend verstärken, weil China alternative Exportdestinationen suchen wird. Auf der Ebene der Zentralbanken behindert die, wenn auch nur temporär, ansteigende Inflation in den USA präventive Leitzinssenkungen. Leitzinssenkungen als Reaktion auf schwache Wirtschaftsdaten werden erschwert. Erst im Fall einer deutlichen Abschwächung (ansteigende Arbeitslosenrate) werden Fed-Leitzinssenkungen realistischer. Im Unterschied dazu steigt im Rest der Welt das Potenzial für mehr als ursprünglich erwartete Leitzinssenkungen (und fiskalischen Gegenmaßnahmen) an.

Fazit

Aus Marktsicht waren die ersten 100 Tage der Trump-Präsidentschaft enttäuschend. Auf eine politische Kehrtwende (keine verstörenden Maßnahmen, kein Handelskrieg, eventuell Deregulierung) und damit eine anhaltende Erholung zu setzen, wäre mutig. Die hohe Unsicherheit empfiehlt nach wie vor eine defensive, vorsichtige Herangehensweise in der Allokationsentscheidung.

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